日銀量的金融緩和はすでに瀕死、その先に待ち受ける「超円安」

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日銀量的金融緩和はすでに瀕死、その先に待ち受ける「超円安」

2018/10/02

　すでに限界を迎えている日銀量的金融緩和。日銀が大規模緩和を終了させれば円高になると考える人も多いだろうが、今回は異なる。

[アボマガNo.17]日米金利差縮小が超円安進行の合図？

の記事(一部)です。

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日銀大規模金融緩和政策は瀕死の状態

　アベノミクス3本の矢の1つとして2013年4月に導入された日銀の量的金融緩和。当初は2年間で前年比2%の物価上昇率を目指し、年間80兆円規模の日本国債を購入するという金融政策でした。

　しかし前年比2%の物価上昇率の達成という目標は、導入から5年半近く経った現在も達成されていません。

　年間80兆円規模の日本国債購入という約束も、マイナス金利政策導入から7ヶ月程度経った2016年夏ごろから果たせなくなりました。2016年9月に「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」という新たな金融政策の枠組みを発表し、イールドカーブを押しつぶして長短金利差を縮めることを日銀は優先させ始めました。

　その結果、2017年に入り年間80兆円規模の国債買い入れも達成できなくなり、2018年6月時点で日銀の国債買い入れ額は年間35兆円ペースにまで縮小となりました。しかし日銀の黒田総裁は、国債年間買い入れ額が2013年当初から半分未満にまで下がったことをいまだ公の場で認めていません。

画像ソース: みずほ総合研究所

　日銀の国債の年間買い入れ額が年間35兆円前後の規模にまで大きく縮小した一番の要因は、市中の残存国債の枯渇がかなり進んでしまったためです。

　日銀は主に「政府」「銀行」「保険・年金」の3者から、市場を通じて国債を購入することになります。2018年度の政府の新発国債発行額は33.7兆円の予定です。

　他方、銀行・保険・年金の今年3月末の保有国債額は474兆円であり、年間売却率は10%未満に過ぎません。仮に10%売却したとして47.4兆円に過ぎなくなります。

　合計しても81.1兆円であり、さらに短期債を中心に民間が新発国債を購入することになれば、合計は80兆円を切ってくるでしょう。

　つまり、2017年度末をもって、日銀が当初の年間80兆円の国債を買い入れることは、実質的にほとんど不可能となっているのです。

画像ソース: 日銀

　日銀の年間買い入れ額が35兆円前後であり、政府の今年度の新発国債発行額が33.7兆円の予定であることを比較すれば、日銀の量的金融緩和は持続可能です。「持続可能な形」の金融緩和とは、政府の新発国債発行額に合わせて日銀の国債買い入れ額を調整していく、ということなのです。

　そして、Fedが再び量的金融緩和を再開するなどして、日銀も金融緩和策のさらなる拡大が万が一必要になった場合に、銀行・保険・年金が保有している国債を買い入れられるように備えているのです。

　日銀の量的金融緩和政策は、現在までにほとんど限界に達しているとみて、おそらく間違いないでしょう。

　日銀の量的金融緩和政策の拡大は、かなり厳しい状況に置かれています。量的金融緩和策を拡大・継続するには、日銀が財投債を買い入れる、かつ日本政府が新発国債発行額を増やすくらいしかありません。

　現在に日銀が買い入れている新発「赤字国債＋建設国債」の発行額は、リーマンショック翌年の2009年の52兆円をピークに趨勢的に減少しています。日銀が買い入れていない財投債を含めても、2011年度の67兆円をピークに減少しており、財投債を含めても日銀の年間80兆円規模の国債買い入れは現状ではかなり厳しいのです。

画像ソース: 財務省

　日銀の量的金融緩和政策拡大の障害は、国内の話にとどまりません。トランプのドル安政策が、日銀の量的金融緩和継続を困難にさせる可能性があります。

　トランプは大統領就任当初から通商政策を政策の柱の一つに位置づけ、中国、カナダ・メキシコ、欧州、韓国といった国々と通商交渉を開始したり、関税合戦を掛けることになりました。

　産業界や政界には通商協定に「為替条項」を導入してほしいとの要望が多く、またドル安が米国の貿易赤字額を減らす一番効果的な手段です。トランプは韓国やメキシコとの通商交渉で為替条項の導入に合意し、将来のドル安に向けての基盤を着実に構築しています。

　今後日米通商交渉でも為替条項の導入に向けての話し合いが行われることは間違いなく、対米従属中の日本の立場上米国の要求を突っぱねることは厳しいでしょうから、日米間で為替条項が導入され、日本が円安政策を進めなくなる可能性があります。

　いま、円安政策を実施しているのはどこでしょうか？日銀ですよね。日銀の金融政策が為替に大きな影響を与えていますよね。

　2013年4月に量的金融緩和を開始し、2015年にかけて順調に円安ドル高へと進めてきました。しかし2016年1月のマイナス金利の導入が大失敗で円高に向かい、同年9月にイールドカーブコントロールを導入して、再び円安方向に振れるようになりました。現在まで、2016年8-9月ごろよりも円安ドル高を維持できています。

画像ソース: ちきゅう座

　もし日銀が円安誘導していないと言い張るのであれば、今後トランプが日本との二国間協定に為替条項を導入し、米国株急落などにより米国が不況入りしたときに景気刺激策(財政支出増、Fedの金融緩和再開など。いずれもドル安に作用)を導入すれば、日銀は金融緩和策の拡大を政治的にできなくなります。

　「日銀が円安誘導していないと言い張る」のに「日銀が金融緩和を拡大」して「円安に振れれば」、それは日本の米国に対する壮大な裏切り行為ですから。戦後の対米従属政治機構の崩壊、日本の動乱入りへと繋がってもおかしくないくらいの重大な裏切り行為です。

　安倍首相が日米二国間通商交渉を前に、異次元緩和「ずっとやっていいと全く思ってない」とか「黒田日銀総裁に任せている」って言ってるでしょ。これに市場は円買いで反応しましたよね。

　為替条項導入で円安誘導が政策的に厳しくなった場合に備え、金融緩和を続ける日銀に責任を押し付けてトンズラしようとしているように見えますが、$__name__$さんはどのように思いますか？
【2018/09/14 ブルームバーグ】安倍首相、異次元緩和「ずっとやっていいと全く思ってない」

　いずれにせよ、日銀の金融緩和政策の拡大や継続は、国債市場面でも、対外関係面でも、かなり厳しいのです。

　ここでFedについても少し触れておきます。

　今月25-26日のFOMCで政策金利が利上げされました。それよりも注目的なのは「金融政策のスタンスは引き続き緩和的である」という文言が削除されたことです。

　2015年12月より始まったFedの利上げ局面で、FOMCが金融政策のスタンスが「緩和的」であるとの文言を省略したのは今回が初めてです。
【2018/09/27 ブルームバーグ】ＦＯＭＣ：今年３度目の利上げ、今後の漸進的な利上げ方針を維持

　Fedは「中立金利」(景気への影響が緩和的でも引き締め的でもない金利のこと)を2.5-3.5%程度の範囲で予測しています。政策金利が中立金利の範囲内に収まった後の金融政策の方向性は、FOMC内で意見の相違があり固まっていません。

　今回の利上げでFedの政策金利は2.0-2.25%の範囲となりました。今年12月に今年4回目の利上げが予定されていますが、そうなると政策金利の範囲が2.25%-2.5%となり、中立金利の下限である「2.5%」に初めて到達することになります。

　2019年には2-3回の利上げがあると言われていますが、そうなると2019年終わりには政策金利は「2.75%-3.25%」程度となり、中立金利の範囲のちょうど真ん中に落ち着くことになります。

　つまり、遅くとも2020年以降は世界経済・金融動向次第で金融政策のスタンスが大きく変わる可能性があるのです。

　トランプがドル安政策や低金利政策を支持しているだけでなく、2020年の大統領選挙で勝利するために米国株式市場を生かしたいと考えているだろうことを踏まえれば、2020年ごろに米国がドル安・低金利政策に転換する可能性が否定できません。

日本円は外国人投資家により生かされている

　上で話した日米の動きを見ると、いまから数年後に次のようなシナリオが考えられます。

ドル安・米短期金利低下策が進む
円高・円短期金利上昇(少なくとも下落しない)策が進む
1, 2の両方が進む

　いずれのシナリオも日米短期金利差が縮まることになります。

　日米短期金利差が縮まれば、米国への投資の魅力が薄れるのでしばらく「円高ドル安」が進むだろうと、普通は考えてしまいます。

　確かにリーマンショック以降は日米金利差とドル円は連動して動いているように見えます。

　しかし2016年以降は日米金利差が拡がる一方、ドル円は趨勢的に円高方向に振れてきました。日本の機関投資家の為替ヘッジつき外債投資が増えて為替相場に影響を与えない一方、2015年8月から約1年かけて日本株が下がり、ヘッジつき日本株Eに掛けられていたドル買い円売りポジションが売却されて円高ドル安に振れた可能性があります。

　実際、ヘッジつき日本株ETFの運用資産残高は2015年に180億ドルありましたが、2017年には100億ドルにまで減ってしまいました。
【2018/08/30 FT】Why the yen will make a fool of forecasters

画像ソース: トクシル(楽天証券)

　また1991-95年は、日米金利差は拡がったものの、円高ドル安が進み1ドル80円を下回りました。バブル崩壊で日本の金融機関は外債投資どころではなくなり、日本の生保等による対外債権の売りが発生したためです。

画像ソース: 第三の経済

　このように、「日米金利差拡大⇔円安ドル高」「日米金利差縮小⇔円高ドル安」という対応関係は必ずしも成り立ちません。状況によっては対応関係が逆転することだってあるのです。

　残念ながら、今回「日米金利差の縮小」は、ゆくゆくは「超円安」に進むと考えられます。

　(以下省略)

　まとめると、「日本の金利上昇」だけでなく「日米金利差縮小」は、政府や日銀の信用をなくし、超円安に向かうだろう、ということです。

　日銀の量的緩和が限界を迎えており、この状況を市場がはっきり認識すれば「日本の金利上昇」につながります。

　またトランプのドル安政策が「日米金利差」を縮小させます。

　他にも、地政学リスクがエネルギー価格を高め、日本のインフレ率を上昇させて、日銀の金融緩和政策が終了となり、日本の金利が上昇するといったリスクもあります。

　おそらく「超円安」への動きが今後少しずつ顕在化していくのだろうと思います。ただしいますぐに起こるわけではありません。

　次の米国株の大幅調整のような出来事が起これば一時的に円高ドル安になるでしょうから、いまから慌てて円を換える状況ではおそらくありません。

　ただ次に円高ドル安になったら、めったにないチャンス、もしかしたらラストチャンスなので、そのときに米ドルやゴールドにでも交換してください。

　円高ドル安が1ドル80ドルを切る水準にはなりにくい環境ですので、ある程度円高ドル安が進んだら、あまり欲張らずにドルやゴールドに換えていくのが大切になろうかと思います。

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